PEMERINTAH dan Bank Indonesia selama ini konsisten menyampaikan narasi bahwa fundamental ekonomi Indonesia tetap kuat, termasuk dalam menjaga stabilitas nilai tukar rupiah. Bahkan, sejumlah pihak meyakini nilai wajar rupiah seharusnya berada di bawah Rp15.000 per dolar AS, dengan berbagai argumen yang tampak meyakinkan.

Dua indikator utama kerap dijadikan dasar. Pertama, posisi cadangan devisa Indonesia yang dinilai solid, mencapai sekitar 150 miliar dolar AS per akhir Februari 2026. Kedua, struktur utang pemerintah yang dianggap sehat karena didominasi tenor jangka panjang. Dari sini, muncul kesimpulan bahwa rupiah berada dalam kondisi aman.

Namun, realitas di lapangan menunjukkan gambaran yang berbeda. Secara struktural, perekonomian Indonesia justru menghadapi kerentanan serius, dan fundamental nilai tukar rupiah berada dalam kondisi yang rapuh.

Masalah pertama terletak pada tingginya tingkat kemiskinan. Jika menggunakan standar kemiskinan internasional untuk negara berpendapatan menengah atas, tingkat kemiskinan Indonesia mencapai 68,3 persen atau sekitar 194 juta penduduk salah satu yang tertinggi secara global. Angka ini jauh melampaui Vietnam, yang sejak reformasi ekonomi pada 1986 berhasil menekan kemiskinan hingga di bawah 20 persen. Disparitas ini menjadi indikator kuat adanya persoalan struktural dalam ekonomi domestik.

Kedua, tren depresiasi rupiah berlangsung dalam jangka panjang. Dari kisaran Rp11.800 per dolar AS pada 2014, nilai tukar kini melemah hingga menyentuh sekitar Rp17.000. Penurunan hampir 50 persen dalam lebih dari satu dekade mencerminkan tekanan fundamental yang tidak kunjung terselesaikan.

Ketiga, persepsi bahwa cadangan devisa sebesar 150 miliar dolar AS mencerminkan kekuatan ekonomi dinilai menyesatkan. Cadangan tersebut tidak dibangun dari surplus transaksi berjalan—indikator utama kekuatan eksternal melainkan di tengah defisit yang berlangsung kronis. Sepanjang 2015 hingga 2025, defisit transaksi berjalan Indonesia tercatat melebihi 113 miliar dolar AS, menandakan lemahnya daya tahan sektor eksternal.

Lebih jauh, sumber utama cadangan devisa justru berasal dari peningkatan utang luar negeri, terutama dari sektor publik—yakni pemerintah dan Bank Indonesia. Dalam periode 2014–2025, cadangan devisa hanya meningkat sekitar 44,6 miliar dolar AS. Sebaliknya, utang luar negeri melonjak hingga 139,6 miliar dolar AS lebih dari tiga kali lipat kenaikan cadangan devisa.

Yang patut diwaspadai, sekitar 78 persen lonjakan utang tersebut berasal dari sektor publik. Angka ini belum memasukkan utang BUMN yang secara formal dikategorikan sebagai sektor swasta, namun dalam prakteknya merupakan hidden public debt yang berpotensi menjadi beban negara, sebagaimana terlihat dalam proyek kereta cepat Whoosh.

Kondisi ini mengindikasikan pergeseran peran negara. Bank Indonesia tidak lagi sepenuhnya menjadi penyangga eksternal yang independen, melainkan telah terintegrasi dalam struktur pembiayaan yang sama. Stabilitas rupiah kini semakin bergantung pada aliran utang luar negeri sektor publik.

Risiko terbesar muncul ketika minat investor terhadap surat utang negara menurun. Dalam kondisi tersebut, tekanan terhadap rupiah dapat meningkat tajam dalam waktu singkat.

Data menunjukkan ketimpangan yang mengkhawatirkan: kenaikan cadangan devisa yang terbatas tidak sebanding dengan lonjakan utang luar negeri. Tidak mengherankan jika penguatan cadangan devisa tidak diikuti oleh apresiasi rupiah yang justru terus terdepresiasi.

Di sisi lain, argumen bahwa utang Indonesia aman karena berjangka panjang juga perlu dikritisi. Dalam sistem keuangan modern, obligasi pemerintah dapat diperjualbelikan setiap saat. Investor, terutama asing, dapat keluar dari pasar kapan saja tanpa harus menunggu jatuh tempo. Artinya, utang jangka panjang dapat dengan cepat berubah menjadi tekanan likuiditas.

Jika skenario ini terjadi, depresiasi rupiah berpotensi berlangsung tajam dan cepat.

Saat ini, Indonesia berada dalam posisi rentan terhadap risiko tersebut. Ketergantungan terhadap pembiayaan utang luar negeri terutama yang didorong sektor publik tidak dapat berlangsung tanpa batas. Pada titik tertentu, siklus ini berpotensi berbalik dan memicu capital outflow secara besar-besaran.

Indikasi awal sudah terlihat. Dalam dua bulan pertama 2026, cadangan devisa turun sebesar 4,6 miliar dolar AS, dari 156,5 miliar dolar AS menjadi 151,9 miliar dolar AS. Pada saat yang sama, rupiah telah menembus level Rp17.000 per dolar AS.

Perlu dicatat, tekanan ini terjadi bahkan sebelum eskalasi konflik di Iran. Jika konflik tersebut berlarut, persepsi investor terhadap ketahanan ekonomi Indonesia bisa berubah drastis dan mempercepat arus keluar modal.

Pada akhirnya, pertanyaan yang relevan bukan lagi apakah krisis rupiah akan terjadi. Melainkan: dalam kondisi apa dan kapan tekanan tersebut mencapai titik kritis.

*Penulis adalah Pakar Ekonomi dan Managing Director PEPS (Political Economy and Policy Studies)