SELAMA bertahun-tahun, pemerintah dan otoritas moneter terus menyuarakan narasi yang sama: fundamental ekonomi Indonesia kuat. Menurut klaim tersebut, nilai tukar rupiah seharusnya tidak melemah. Bahkan, beberapa pejabat pernah menyatakan rupiah sebenarnya undervalued—terlalu murah dibandingkan kondisi ekonomi yang disebut stabil.

Argumennya sederhana. Indonesia memiliki cadangan devisa besar, sehingga rupiah diyakini punya ruang untuk menguat. Dalam berbagai kesempatan, muncul optimisme bahwa kurs bisa kembali ke kisaran Rp15.000, bahkan ada yang berandai-andai rupiah dapat menyentuh Rp12.000 hingga Rp10.000 per dolar AS.

Namun realitas di pasar berkata sebaliknya.

Alih-alih menguat, rupiah justru terus tergelincir hingga menembus Rp17.000 per dolar AS. Situasi ini memunculkan pertanyaan serius: jika fundamental ekonomi memang kuat, mengapa mata uang nasional terus tertekan?

Cadangan Devisa yang Dibangun oleh Utang
Salah satu indikator yang sering dikutip untuk menunjukkan kekuatan ekonomi adalah cadangan devisa. Data memang menunjukkan peningkatan signifikan.

Dalam periode 2014–2025, cadangan devisa Indonesia meningkat dari 111,9 miliar dolar AS menjadi 156,5 miliar dolar AS—naik sekitar 44,6 miliar dolar AS.

Sekilas, angka ini tampak impresif.

Namun ketika ditelusuri lebih dalam, sumber pertumbuhan cadangan devisa tersebut justru berasal dari utang luar negeri yang melonjak tajam. Dalam periode yang sama, utang luar negeri Indonesia meningkat dari 292 miliar dolar AS menjadi 431,7 miliar dolar AS.

Artinya, terjadi lonjakan sekitar 139,7 miliar dolar AS.

Jika utang tersebut benar-benar memperkuat ketahanan ekonomi, seharusnya peningkatan cadangan devisa jauh lebih besar. Namun faktanya, hanya sekitar 32% dari tambahan utang luar negeri yang benar-benar tercermin dalam cadangan devisa.

Sisanya menguap.

Kebocoran di Neraca Pembayaran
Ke mana aliran dana tersebut?

Sebagian besar digunakan untuk menutup berbagai defisit eksternal, terutama defisit neraca pembayaran primer yang secara akumulatif telah mencapai sekitar 397,9 miliar dolar AS.

Dengan kata lain, utang luar negeri tidak sepenuhnya memperkuat ekonomi, melainkan digunakan untuk menutup lubang struktural yang terus melebar.

Kondisi ini menunjukkan bahwa cadangan devisa Indonesia sebenarnya tidak sepenuhnya mencerminkan kekuatan ekonomi yang solid. Sebaliknya, ia menjadi cerminan ketergantungan pada pembiayaan eksternal.

Ilusi Investasi Asing
Argumen lain yang kerap digunakan untuk menunjukkan optimisme ekonomi adalah derasnya Foreign Direct Investment (FDI).

Memang benar, selama periode tersebut Indonesia menerima FDI sekitar 241,9 miliar dolar AS. Nilai ini terlihat besar dan sering dijadikan bukti bahwa investor global masih percaya pada prospek ekonomi nasional.

Namun dalam jangka menengah hingga panjang, arus investasi ini membawa konsekuensi.

FDI pada akhirnya akan menghasilkan repatriasi keuntungan, dividen, serta pembayaran lainnya ke luar negeri. Semua itu akan muncul dalam neraca pembayaran primer sebagai arus keluar devisa.

Akibatnya, defisit primer berpotensi semakin membengkak di masa depan.

Bom Waktu Rupiah
Jika pola ini terus berlanjut tanpa perubahan mendasar, risiko yang dihadapi Indonesia bukan sekadar pelemahan rupiah jangka pendek.

Masalah yang lebih besar adalah gelembung utang luar negeri yang terus membesar.

Tanpa reformasi struktural ekonomi—mulai dari penguatan industri domestik, pengurangan ketergantungan impor, hingga peningkatan nilai tambah ekspor—cadangan devisa berbasis utang ini berpotensi menjadi bom waktu.

Ketika tekanan eksternal meningkat, sistem tersebut bisa retak.

Faktor Geopolitik yang Mengancam
Risiko tersebut semakin nyata jika faktor global ikut memicu kepanikan pasar.

Salah satu potensi pemicu adalah konflik geopolitik internasional, termasuk ketegangan Iran yang berkepanjangan. Jika eskalasi konflik memicu ketidakpastian global, investor internasional biasanya akan menarik dana dari pasar negara berkembang.

Fenomena capital outflow ini sering terjadi ketika investor beralih ke aset yang dianggap lebih aman atau safe haven.

Jika skenario itu terjadi, tekanan terhadap rupiah bisa meningkat drastis.

Seberapa Dalam Rupiah Bisa Jatuh?
Tidak ada yang bisa memastikan seberapa dalam pelemahan rupiah akan terjadi jika tekanan global dan masalah struktural domestik bertemu dalam satu waktu.

Namun satu hal jelas: narasi fundamental kuat tidak cukup untuk menahan realitas pasar.

Pasar tidak menilai ekonomi berdasarkan slogan atau optimisme pejabat. Pasar melihat angka, struktur ekonomi, dan ketahanan terhadap guncangan.

Dan saat ini, tanda-tanda kerentanan itu semakin sulit disembunyikan.

Pertanyaannya kini bukan lagi apakah rupiah akan tertekan.

Tetapi seberapa jauh ia bisa jatuh ketika realitas akhirnya mengalahkan narasi.

*Penulis adalah Managing Director PEPS (Political Economy and Policy Studies)