NARASI resmi yang selama ini dibangun pemerintah dan otoritas moneter cenderung menenangkan: ekonomi Indonesia disebut kuat, cadangan devisa melampaui 150 miliar dolar AS, dan struktur utang dinilai aman karena berjangka panjang. Bahkan, tak jarang muncul klaim bahwa kondisi saat ini jauh lebih solid dibandingkan periode menjelang krisis 1997.

Namun, jika ditelaah lebih dalam, narasi tersebut menyisakan celah yang signifikan. Fundamental ekonomi Indonesia baik dari sisi fiskal, moneter, maupun stabilitas nilai tukar justru menunjukkan kerentanan yang tidak bisa diabaikan. Ketahanan yang terlihat di permukaan berpotensi menjadi ilusi ketika berhadapan dengan guncangan eksternal.

Salah satu sumber risiko terbesar datang dari faktor geopolitik global. Eskalasi konflik di Iran, misalnya, bukan sekadar isu regional, melainkan ancaman sistemik terhadap stabilitas energi dunia. Gangguan pasokan minyak dan gas akan mendorong inflasi global, mengganggu rantai pasok, dan pada akhirnya menekan negara-negara berkembang seperti Indonesia yang sangat bergantung pada stabilitas eksternal.

Di titik ini, cadangan devisa sering dijadikan tameng utama. Angkanya memang besar, tetapi komposisinya patut dipertanyakan. Sebagian signifikan dari cadangan tersebut merupakan hasil akumulasi utang luar negeri, baik oleh pemerintah maupun otoritas moneter. Artinya, cadangan devisa tidak sepenuhnya berasal dari surplus struktural, melainkan dari pembiayaan eksternal.

Konsekuensinya jelas: stabilitas nilai tukar rupiah tidak berdiri di atas fondasi yang organik, melainkan sangat bergantung pada keberlanjutan aliran utang. Intervensi untuk menjaga rupiah pada akhirnya menjadi fungsi dari kemampuan untuk terus menarik pembiayaan luar negeri.

Sejarah satu dekade terakhir memberikan bukti empiris yang kuat. Dalam periode 2014–2025, Indonesia telah mengalami setidaknya tiga episode tekanan serius terhadap rupiah.

Episode pertama terjadi pada 2014–2015, ketika cadangan devisa turun sekitar 9,44 miliar dolar AS dan rupiah terdepresiasi hingga 20 persen. Respons kebijakan saat itu adalah penerbitan obligasi internasional senilai 6,85 miliar dolar AS. Hasilnya, rupiah memang stabil, tetapi pada level yang lebih lemah dibandingkan sebelumnya.

Episode kedua pada 2018 menunjukkan eskalasi yang lebih dalam. Cadangan devisa terkuras hingga 17,13 miliar dolar AS, sementara rupiah melemah 13,5 persen. Pemerintah bahkan harus meningkatkan penerbitan utang luar negeri hingga 11,4 miliar dolar AS dalam berbagai instrumen. Di sini terlihat jelas pergeseran: kebijakan fiskal dipaksa mengambil peran stabilisasi moneter.

Episode ketiga pada awal pandemi 2020 jauh lebih ekstrim. Dalam hitungan minggu, cadangan devisa menyusut lebih dari 10 miliar dolar AS dan rupiah anjlok sekitar 20 persen. Responsnya kembali sama: utang. Pemerintah menerbitkan global bond dalam jumlah besar untuk meredam kepanikan pasar.

Dari tiga episode tersebut, satu kesimpulan tak terbantahkan: cadangan devisa yang besar tidak otomatis menjamin stabilitas rupiah. Faktor penentunya justru adalah keberlanjutan arus masuk dana eksternal. Dengan kata lain, stabilitas rupiah sangat bergantung pada kemampuan Indonesia untuk terus berhutang.

Paradoks ini semakin terlihat dalam tren jangka panjang. Dalam satu dekade terakhir, cadangan devisa meningkat dari sekitar 100 miliar dolar AS menjadi 150 miliar dolar AS. Namun di saat yang sama, rupiah justru melemah dari kisaran Rp12.000 menjadi Rp17.000 per dolar AS. Ini adalah kontradiksi struktural yang tidak bisa diabaikan.

Memasuki 2026, tanda-tanda tekanan kembali muncul. Dalam dua bulan pertama saja, cadangan devisa telah turun sekitar 4,6 miliar dolar AS, meskipun pemerintah telah menarik utang baru setara 7,1 miliar dolar AS. Ini menunjukkan adanya tekanan arus keluar yang mulai menggerus ruang stabilisasi.

Jika tren ini berlanjut, ruang kebijakan akan semakin sempit. Terlebih jika diperparah oleh faktor eksternal seperti konflik Iran yang berpotensi memicu lonjakan harga energi, gangguan perdagangan global, serta pergeseran modal ke aset safe haven.

Dalam konteks ini, depresiasi rupiah sebesar 15–20 persen bukanlah skenario ekstrem. Data historis menunjukkan bahwa angka tersebut telah berulang kali terjadi. Dengan posisi rupiah di kisaran Rp17.000 per dolar AS, pelemahan 20 persen akan membawa nilai tukar mendekati Rp20.400.

Bahkan, dalam skenario geopolitik yang lebih buruk, depresiasi bisa melampaui angka tersebut dalam waktu relatif singkat—antara tiga hingga enam bulan.

Sejarah 1997 memberikan pelajaran penting. Ketika rupiah terdepresiasi hingga 25–30 persen dalam waktu singkat, respons kebijakan yang terlambat mempercepat eskalasi krisis. Ketergantungan pada bantuan eksternal menjadi tak terhindarkan, dan rupiah jatuh tanpa kendali.

Hari ini, struktur ekonomi memang berbeda, tetapi pola kerentanannya menunjukkan kemiripan yang tidak bisa diabaikan. Ketika stabilitas terlalu bergantung pada utang dan aliran modal asing, maka setiap gangguan eksternal berpotensi menjadi pemicu krisis.

Pertanyaannya kini bukan lagi apakah tekanan terhadap rupiah akan terjadi, melainkan seberapa besar dan seberapa cepat tekanan itu akan datang.

Dan seperti yang selalu terjadi dalam sejarah ekonomi, krisis tidak pernah benar-benar datang tanpa tanda. Ia selalu diawali oleh ilusi stabilitas yang terlalu lama dipercaya. 

*Penulis adalah Pakar Ekonom dan Managing Director PEPS (Political Economy and Policy Studies)